Mientras la actividad económica muestra una caída que no tiene piso, el equipo económico volvió a jugar el juego que más le gusta, que es crear condiciones para que los capitales especulativos se instalen por un rato en la economía. Con una ayudita de la Reserva Federal, mejora el panorama financiero del país, pero sin salir de la zona de riesgo.
El año 2019 arrancó más benévolo que 2018 para la deuda “soberana” argentina. La prima de riesgo de los bonos emitidos por el país por sobre lo que pagan los bonos del Tesoro de EE. UU. (es decir el llamado “riesgo país”), que en diciembre estaba en 840 puntos (una sobretasa de 8,4 % anual), cerró la última semana en 650 puntos. Esta baja de casi 25 % en un mes es la señal más patente de un cambio, al menos hoy, en la disposición de los operadores hacia los papeles de deuda argentina.
Es una señal que no llegó sola. Después de haber sufrido fuerte en 2018, en lo que va de este año también recuperan terreno las acciones de las empresas argentinas que cotizan en Wall Street, que remontaron hasta 25 % en el caso de Grupo Galicia y Banco Macro.
En las últimas colocaciones de deuda a menos de un año, ya sea en Letras del Tesoro (Letes), o en Letras de Capitalización (Lecap), Hacienda pudo renovar todos los vencimientos, afrontando tasas de interés sensiblemente menores que las de hace algunos meses (40 % anual en pesos y 4,5 % en dólares). Meses atrás llegó a pagar 60 % en pesos y 7 % en dólares.
El vicejefe de Gabinete evaluó en la última semana que “los mercados en general están reaccionando muy bien a las medidas que se han tomado en materia de ordenamiento y el planteo del déficit cero para este año para disminuir sustancialmente la vulnerabilidad de la economía argentina en materia de financiamiento”, concluyendo entonces que el panorama más despejado sería un indicador de éxito y confianza.
¿Será así? ¿Qué cambió en pocas semanas para que los “mercados” aflojaran con el tratamiento inclemente hacia la deuda argentina, que se había mantenido durante los últimos meses de 2018 a pesar de que el BCRA había mostrado desde octubre que mantenía al dólar a raya (gracias a la magnitud de la devaluación previa y la contracción monetaria generada por una política que el vicepresidente de la entidad definió en su momento como “brutalmente básica”)?
La Reserva Federal norteamericana abrió un compás de espera
La mejoría no es solo Argentina; todos los países emergentes vienen atrayendo en lo que va de 2019 miles de millones de dólares que salen de las principales plazas financieras (especialmente de EE. UU.) para buscar mayores rendimientos.
Lo que determinó el nuevo escenario fue el anuncio de Jerome Powell, el titular de la Reserva Federal (Fed) norteamericana, encargada de la política monetaria en ese país, de que la entidad “observará pacientemente” antes de decidir nuevas subas de la tasa de interés. Los tres aumentos de tasa previstos para 2019 se redujeron a 2, y eso también está por verse. Esto ocurrió después de que 2018 concluyera con una serie de caídas considerables en la bolsa, siendo la más pronunciada la ocurrida en Navidad (en medio de declaraciones de Trump de que podría ordenar el desplazamiento de Powell).
Recordemos que en 2018 la Fed subió en 4 ocasiones el precio del dinero en EE. UU., hasta el rango actual de entre el 2,25 % y 2,50 %. Este ajuste monetario se produjo a la par que entraban en vigor los recortes de impuestos aprobados en 2017 en EE. UU. que beneficiaban a las empresas y estimulaban el regreso a suelo norteamericano de capitales radicados en el exterior. El efecto que esto produjo fue que los activos estadounidenses generaron durante todo el año pasado una fuerte atracción de fondos, en detrimento de los países emergentes, cuyos títulos de deuda y acciones fueron severamente castigados. La Argentina estuvo entre los más golpeados, como resultado de las vulnerabilidades generadas por el endeudamiento serial de Macri y la explosiva ingeniería de la bicicleta financiera armada por Federico Sturzenegger durante sus dos años y medio al frente del BCRA.
Que la Fed haga un freno en sus aumentos de tasas, sumado al hecho de que se agotó el efecto de la baja impositiva de 2018 como aspiradora de fondos, volvió a estimular los flujos de capitales hacia los países emergentes. La baja del riesgo país argentina es parte de una mejora general en los mercados de deuda soberana, y no acortó la diferencia entre la prima que afronta el país y la del resto de la región (en Brasil, Uruguay, Colombia y Perú el riesgo país es de 235, 171, 184 y 108 puntos básicos, respectivamente). Sigue siendo, por lo demás, más de un 50 % mayor que el riesgo país de hace un año (400 puntos básicos). Por eso, afirmar que los mercados “reaccionan bien” al programa económico suena un poco exagerado.
El espejismo de la “estabilización”
La novedad más reciente que le permite al gobierno sobreactuar la sensación de normalidad pasa por la posibilidad de que el Banco Central compre dólares, lo que empezó a hacer a comienzos de enero. Esto solo fue posible porque la cotización del dólar perforó el piso de la denominada “zona de no intervención”. Recapitulemos: en el segundo acuerdo anunciado con el FMI en septiembre pasado se incluía el compromiso de que el peso tendría libre flotación entre bandas. Es decir que si la cotización del dólar se ubica dentro de los límites inferior y superior de la banda, el BCRA no realiza ninguna intervención y la cotización la fijan las operaciones de mercado. Si la cotización superara la banda superior, puede vender una cierta cantidad de dólares diarios (el techo quedó fijado en USD 150 millones); y si se ubicara por debajo de la inferior, el BCRA puede comprar dólares (hoy hasta USD 75 millones diarios y por un monto que no debe superar el 2 % del objetivo de base monetaria).
Como las bandas de la zona de no intervención (que arrancaron en $ 34 y $ 44 y este lunes serán de $ 38,155 y $ 49,377) se pautaron con un aumento diario que acumula de 2 % mensual (durante el primer mes de implementación el ritmo había sido de 3 % y se irá ajustando según las proyecciones de precios), bastaba que el dólar no subiera o cayera ligeramente para que terminara eventualmente por debajo de la banda de la zona de no intervención.
Esto ocurrió finalmente en enero. El tipo de cambio, que después de haber alcanzado un máximo de $ 44 por dólar se estabilizó a fin de año alrededor de $ 38, y arrancó 2019 con un nuevo descenso que lo llevó cerca de $ 37 a mitad de enero, perforó el piso inferior de la banda.
Pero para llegar a este resultado fue necesaria la aplicación de una política monetaria salvaje: el congelamiento nominal de la base monetaria, lo que significó con la inflación galopante una abrupta contracción en términos reales. Con Sandleris, el BCRA terminó de dar de baja las Letras del Banco Central (Lebac) y absorbe pesos del sistema financiero a través de las Letras de Liquidez (Leliq), títulos que, a diferencia de las Lebac, solo pueden adquirir los bancos y tienen un plazo de 7 días. Para reducir la cantidad de dinero en circulación el BCRA debió convalidar tasas de hasta 73 % (la entidad fija la cantidad de pesos que quiere tomar y son los bancos los que determinan la tasa). Hoy festejan que la tasa pagada es “solo” de 46,2 % en la primer semana de febrero.
¿Esto que significa? Que para estabilizar el dólar fue necesario secar la economía de pesos y recrear por vía indirecta el estímulo de las tasas de interés para atraer capitales. Aunque las tasas locales van en descenso, ayudadas por la liquidez internacional, siguen alimentando unos rendimientos siderales. Si le creyéramos al Relevamiento de Expectativas de Mercado que publica el BCRA recolectando las proyecciones de las consultoras (y que casi invariablemente erró en sus pronósticos), la tasa que hoy pagan las Leliq le gana por casi 20 puntos porcentuales a la inflación esperada para 2019 (29 %). Lo que paga el BCRA opera como parámetro para las tasas de todo el sistema financiero (empezando por la que pagan los bancos para captar depósitos a plazo) y explica el regreso de la bicicleta financiera. Por ahora, la política monetaria logró que “la codicia le gane al miedo”: según el último reporte del BCRA las colocaciones a plazo en pesos aumentaron 24 % en términos reales en términos anualizados. Esto alimentó nuevamente el ingreso de dólares para hacer negocios de corto plazo en pesos, que pueden volver a dolarizarse rápidamente en los próximos meses. En menor escala, es lo que ocurrió durante los dos primeros años de gobierno de Macri y estalló en abril.
¿Alguien dijo “déficit cero”?
El correlato de la absorción de pesos y estímulo del ingreso de capitales es un nuevo incremento de los pasivos que el BCRA remunera con una tasa de interés. Que todavía siguen muy por debajo de la magnitud que alcanzaron las Lebac en dólares antes de la corrida (USD 40 mil millones), pero crecen explosivamente. En 5 meses las Leliq multiplicaron por 4 su stock, que hoy alcanza los $ 850.000 millones (equivalentes a USD 22.000 millones). Es decir, un 60 % de la base monetaria.
El aumento acelerado se explica porque la tasa actual es todavía un 70 % mayor que la que pagaba Sturzenegger un año atrás por las Lebac. Por cada peso que capta el BCRA de los bancos, debe saldarlo una semana después con el agregado de intereses. Para mantener el objetivo de base monetaria congelada (exceptuando de esto el crecimiento que tiene la misma por compra de dólares que es el único aceptado), cada 7 días (el plazo en el que vencen las Leliq) debe absorber esta cantidad de pesos acrecentada. Esto significa que la capitalización de las Leliq (que crecen porque el BCRA renueva el monto absorbido la semana anterior más los intereses producidos en ese plazo) es mucho más veloz que la de las Lebac, cuyo plazo de emisión era mayormente de 5 semanas.
De esta forma, el crecimiento de las Leliq, que es el precio que paga el BCRA para sostener la imagen de estabilidad, repercute negativamente en su hoja de balance tanto como lo hacían las Lebac con Sturzenegger.
Este deterioro tiene un resultado palpable, que es el déficit en el que incurre el BCRA como resultado de emitir pasivos remunerados, por los que paga mucho más de lo que le rinden sus activos. Es el llamado déficit cuasi fiscal, denominado así porque corresponde al BCRA y no al Tesoro. Con los intereses que hoy generan las Leliq, este déficit cuasi fiscal es del orden del 3 % del PBI. Es decir que si tomamos el sector público argentino de conjunto (Tesoro y BCRA), el llamado “déficit cero” que el gobierno proyecta en 2019 es doblemente mentiroso. Por empezar, porque el déficit financiero del Tesoro será (si se cumple la meta primaria) de 3,2 % del PBI por pago de intereses a los acreedores. Pero además, un déficit casi igual genera la política monetaria. Sumados, arrojan un déficit arriba del 6 %. Mientras no baje la tasa de interés de los niveles actuales, menores que los de meses atrás pero igual siderales, continuará este crecimiento explosivo de las Leliq.
Aunque el hecho de que las Leliq solo puedan ser adquiridas por los bancos las haga menos riesgosas que las Lebac, sería erróneo pretender que este ritmo acelerado de los pasivos remunerados del BCRA no puede derivar en nuevas situaciones explosivas. Entre otras cosas, porque el sendero de baja de tasas por el que actualmente está apostando Sandleris (y que depende de las ofertas que realizan las entidades), está condicionado por lo que ocurra con los depósitos en pesos (que a la vez crecieron atraídos por las altas tasas). Si se volviera a alimentar otra dolarización de las carteras (que numerosos analistas pronostican para mitad de año o antes), el BCRA podría verse obligado a convalidar nuevamente tasas siderales para mantener el ritmo de absorción monetaria, o en su defecto verse obligado a reevaluar los objetivos de contracción de la base (liberando pesos que pueden alimentar todavía más la demanda de dólares). Por otro lado, en una nueva corrida podrían verse más comprometidos los bancos, que en 2018 no sufrieron el cimbronazo del descalabro cambiario.
Frío polar para la actividad económica
La bonanza financiera no derrama hacia la economía real, que siguió mostrando en el último mes de 2018 que no alcanza piso: esta semana se conoció que la industria arrojó en diciembre un desplome de 14,7 % interanual y cayó 5 % en todo 2018, mientras la construcción cayó 20,5 %. En un año se computan 172.234 trabajadores registrados menos como resultado de la recesión.
Aun los más optimistas de los analistas proyectan para el primer trimestre que seguirá en terreno negativo. Los más pesimistas afirman que salvo para el agro, el turismo interno y algunos sectores más, el deterioro podría continuar durante gran parte del año.
El respiro financiero y el continuo hundimiento de la actividad están íntimamente relacionados. La estabilización, el objetivo principal del programa que el gobierno acordó con el FMI, se basa en una serie de medidas que atentan contra la actividad económica. Veamos en detalle:
•Los ya mencionados mecanismos monetarios que permitieron la calma cambiara secando la plaza de pesos y alimentando una suba de las tasas que restableció el carry trade, golpean el crédito, tanto para el consumo como para la producción, y refuerzan así el parate de la economía. El BCRA informa en enero una contracción del crédito del 3,7 % real desestacionalizada respecto de diciembre, que llega en un año a 23 %, superando, según la consultora LCG, “las contracciones vistas en las recesiones de 2016 y 2014”. LCG agrega que el crédito alcanzó en 2018 los niveles más bajos desde 2010: apenas 10,8 % del PIB.
• Después de un año donde el poder de compra del salario cayó en promedio 12 % o más, sería ilusorio pensar que este año tendrá lugar una recuperación. Los exigentes objetivos del programa económico para equilibrar las cuentas externas, que requieren para ello una reducción del gasto doméstico, imponen por el contrario que el deterioro se perpetúe. El objetivo crítico perseguido por el plan es asegurar que el país cuente con los dólares para sus pagos de deuda. La degradación del poder de compra de los salarios juega un rol central para equilibrar las cuentas. Como señalan Ramiro Albrieu y Guillermo Rozenwurcel en un reciente artículo, “el grueso del ajuste del gasto doméstico tendrá lugar a través del consumo interno, por la simple razón de que este representa más de dos tercios de la demanda agregada”. Agregan que “durante un período más o menos prolongado la caída del consumo agregado será no solo relativa sino absoluta”. Concluyen que para esto se requiere “que los salarios nominales y otros ingresos fijos (en particular jubilaciones) crezcan por debajo del ritmo de inflación, de modo que su valor real se reduzca y limite el consumo de esos sectores”. Los autores prevén que la reducción del ratio Consumo/PIB acumulada será superior a 13 % en 2018 y 2019.
• Los tarifazos, que son parte del objetivo de reducción de subsidios y “normalización” de las tarifas (objetivo que con la dolarización impulsada en todo el sistema energético se volvió más inalcanzable después de la megadevaluación) dieron un nuevo golpe al poder adquisitivo en el arranque del año, con aumentos promedio de 30 % para el transporte, la electricidad y el gas.
• El objetivo de déficit cero obligó al gobierno a pasar la tijera incluso por sectores considerados nodales para la política oficial, como es el caso de la obra pública (que no pudo ser reemplazada por PPP) o los subsidios para estimular la producción de Vaca Muerta, que está abriendo un conflicto de resultado imprevisible con las empresas del sector, en primer lugar con Techint que ya se tradujo en una ralentización de las inversiones y amenazas de despidos.
• La única contratendencia que se verá en los primeros meses del año estará marcada por el resultado de la cosecha. La magnitud de la mejoría quedará estadísticamente exagerada por la devastación producida por la sequía en la campaña previa.
Los acreedores siguen sin comprar aunque el plan está hecho a su medida
La deuda pública, que alcanzaba el 57 % del PBI en diciembre de 2017, había llegado a 95 % en el tercer trimestre de 2018. El déficit de cuenta corriente (es decir, la carencia de dólares de la economía argentina como resultado de sus transacciones de comercio, servicios y rentas con el extranjero) tampoco muestra de acuerdo al último dato disponible (tercer trimestre) una disminución cualitativa a pesar de la megadevaluación y el ajuste de la economía, ya que pasó de un rojo de USD 8.200 millones en el tercer trimestre de 2017 a uno de USD 7.600 millones. Los “fundamentals” no muestran mejora significativa. Con el FMI se cambió una hipoteca de deuda privada por otra que habilita al FMI a intervenir la política económica a cambio de sostener su asitencia financiera.
El préstamo del FMI, que le entregó USD 28.400 millones en 2018 y desembolsará otros USD 22.800 este año para pagar deuda, reduce la exposición con el sector privado. Aunque este podría ser un aliciente favorable para el regreso a los mercados, si no este año al menos el próximo, tiene su contracara. El país deberá devolver el grueso del préstamo de USD 57.100 millones entre 2021 y 2023. Esto difícilmente opere como un aliciente para que haya mucho interés en adquirir nuevos bonos por parte de inversores privados, que saben que ante cualquier dificultad deberán hacer cola para cobrar después de que el organismo internacional reciba lo suyo. Por eso, aunque los funcionarios del gobierno repitan como Ibarra que hay “confianza” en los mercados, la perspectiva de una reestructuración de la deuda privada en 2020 (junto con una renegociación con el staff del Fondo para alargar los plazos de devolución) ya aparece en la agenda de los inversores. Es el “plan B” de los principales tres fondos de inversión que acumulan el 34 % títulos de Argentina, empezando por Templeton que, como declaró su vicepresidente ejecutivo Michael Hasenstab semanas atrás, está “long” (sobrecomprado) con bonos de Argentina.
Un programa contra el nuevo saqueo en curso
Así arranca 2019. Con un “veranito” que es solo financiero, dependiente de una bonanza internacional de alcance incierto y reforzado con medidas que patean para adelante los problemas de fondo, que no son otros que el desbalance externo producto del vaciamiento generado por la fuga de capitales y la gangrena de la deuda y los costos de la bicicleta financiera que se alimenta para cubrir la brecha, y lo hacen al precio de reforzar el hundimiento de la economía real. Son los “éxitos” que pueden esperarse del programa acordado con el FMI. No sorprende que Lagarde haya otorgado a Dujovne y Sandleris una nueva felicitación en Davos semanas atrás. Restará ver lo que dice la misión del organismo que desde este lunes desembarca en Buenos Aires.
Estos son los primeros saldos de un “plan de guerra” contra el pueblo trabajador comprometido entre Macri y el FMI, que este año tendrá un nuevo salto con la búsqueda del “déficit cero”, y más aún en 2020, donde apuestan al superávit, todo esto si nuevos cimbronazos provenientes de un cambio en el panorama mundial o las contradicciones del plan no lo llevan al descalabro antes. Y con él al gobierno de Macri, más allá del compromiso de toda la oposición, incluido el kirchnerismo, y con la única excepción del Frente de Izquierda, de aportar a la gobernabilidad del ajuste. Contra este ataque, se impone para la clase trabajadora pelear por un programa para que la crisis la paguen los capitalistas, empezando por el no pago de la deuda, fraudulenta y usuaria, la ruptura con el FMI y el fin de las políticas de ajuste contra el pueblo trabajador, la nacionalización de la banca y el monopolio estatal del comercio exterior, expropiación de los grandes terratenientes e impuestos a las grandes fortunas.
Esteban Mercatante
Ideas de Izquierda
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